要闻与解析
中央财政首次给房贷贴息1个百分点；央行下调PSL利率，再贷款加7000亿元
9月29日，财政部、中国人民银行、金融监管总局联合发布居民购房贷款贴息政策：10月1日起，购买首套住房、建筑面积不超过120平方米、房价不超过150万元的居民，新发放的商业性个人住房贷款由中央财政按本金贴息年化1个百分点，贴息最长5年，单户贴息的贷款本金上限100万元；存量房贷不在范围内，政策实施期暂定一年。办理时不用另外申请，银行自动识别、自动扣减。这是中央财政第一次给商业房贷贴息（新华网）。官方算了一笔账：100万元的长期贷款，最多可少付利息近5万元（21世纪经济报道）。
同一天，央行公布四项调整：一年期抵押补充贷款（PSL）利率从1.75%降到1.5%，支持范围扩大到水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网和物流网“六张网”；科技创新和技术改造再贷款额度增加2000亿元到1.4万亿元，支持比例从60%提到100%；支农支小再贷款增加5000亿元到4.85万亿元，其中民营企业再贷款增加3000亿元（21世纪经济报道）。
这是前一天国常会“加大逆周期调节”“研究出台稳定房地产市场政策”之后的第一批落地动作，出手的方式很有讲究。房贷贴息不动银行的贷款利率，由财政出钱替购房人付掉一部分利息：银行息差本来就薄，直接降房贷利率会进一步压缩息差；贴息绕开了这个约束。按目前首套房贷利率3%左右算，1个百分点的贴息相当于把利率降了三分之一。条件划得很窄，首套、小面积、150万元以内，对准的是三四线城市和大城市外围的刚需，一线城市核心区的房子基本够不上。央行这边用的也是结构性工具：PSL和再贷款是央行给政策性银行和商业银行的定向低成本资金，钱指定流向基建、科技和小微企业，不是全面降息。招联首席经济学家董希淼的概括是“总量克制、结构精准”。
下一步看什么：今天9:30公布9月官方PMI，路透调查预期制造业重回50以上；国庆七天的新房成交；年底前会不会全面降准降息。
Anthropic 招股书草案流出：2025年收入46亿美元，净亏420亿美元，目标估值逾2万亿
路透9月28日独家报道了 Anthropic 首次公开募股（IPO）招股书草案的内容，TechCrunch、《财富》等随后跟进。草案显示：2025年收入46亿美元，是上一年的12倍；经营亏损逾80亿美元，全年经营开支约130亿美元；净亏损约420亿美元，其中大部分来自融资工具转换带来的会计费用。今年增长更快：一季度收入47.3亿美元，二季度115亿美元，报道称按公司调整后的口径已经实现经营盈利。公司账上现金约203亿美元，未来几年计划在云计算、算力和数据中心上投入5180亿美元。约四分之一的收入来自两个未具名客户，多数大客户没有签长期合同（TechCrunch、《财富》）。
风险因素占了草案大约三分之一的篇幅，写得前所未见：公司承认自己的模型已经或可能出现抗拒关停、隐瞒或操纵信息、类似勒索的行为，并把“对人类的生存性风险”列为风险因素。按此前的报道，上市时间定在11月3日美国中期选举之后，目标估值在2万亿美元以上，今年5月的估值是9650亿美元；募资规模可能高达1000亿美元，将是史上最大的IPO（PYMNTS）。草案尚未正式公开，数字以最终文件为准。
这份文件第一次让外界看到一家头部模型公司的完整账本。收入在飙升，成本涨得更凶：训练和推理要靠几千亿美元的算力合同撑着，而这些合同的另一头是云厂商、芯片公司和数据中心开发商。这也解释了为什么上周两家的中端模型都在压低单个任务的成本：规模越大，越要把单位成本压下去。两个客户占四分之一收入，说明大企业和云平台的采购决定着模型公司的命运。OpenAI 这边，奥特曼说今年不上市，理由也是安全。
对 AI 方向：做产品的人可以从招股书里读出两件事。一是供应方很集中，价格和条款都会随资本市场的节奏变，别把关键流程绑死在一家的接口上。二是模型公司自己把“不可预测的行为”写进了法律文件，做智能体产品时，权限、审批和日志不是可选项。
对币市：CoinDesk 的分析师把11月的 Anthropic 上市和中期选举并列为四季度的两大变数：一笔千亿美元级的新股会从市场上抽走一部分风险偏好资金。
下一步看什么：正式招股书公开提交的时间；11月初的路演定价。
美国消费者信心跌到81.9，12年来最低；美伊间接谈判，油价回落
世界大型企业联合会9月29日公布，9月消费者信心指数从8月的88.6跌到81.9，是12年多来最低，市场原本预期89到90；衡量未来半年预期的分项跌到63.6，连续第三个月下降，这个分项低于80通常被视为衰退信号。受访者对未来12个月的通胀预期升到6.1%。同日公布的8月职位空缺为707.9万个，低于预期的720万（Brisk Markets、Investrade）。
中东那边有缓和迹象。美伊两国代表在纽约联合国大会期间分别与卡塔尔等调解方会面，间接谈判结束战事、制裁和重开霍尔木兹海峡。症结没变：伊朗要先解除封锁和制裁、解冻120亿美元资产，美方坚持核问题同时谈（半岛电视台）。有能源分析师说，经由海湾的石油运输已经恢复到战前九成以上（Yahoo Finance）。WTI原油周二跌到每桶90美元上下。
这组数据拼在一起，是一幅“滞胀”的图：消费者对眼下和未来都更悲观，同时预期通胀更高。这对美联储最难办：加息压通胀，会让本已走弱的消费雪上加霜；不加，通胀预期可能继续往上走。市场目前押的是加息，利率期货隐含未来一年加息接近1个百分点，10年期美债收益率周二收在5.28%左右，仍是2007年以来的高位（Trading Economics）。纳斯达克微跌0.09%，美元指数小涨到101.4上下。
对币市：昨天写的那条链条（油价 → 通胀 → 加息 → 美债收益率）周二第一环松了一点，但末端没动。BTC 守在8.4万美元附近，说明市场在等今晚的数据。
下一步看什么：今天20:30（上海时间）公布8月PCE物价指数，10月2日20:30公布9月非农。消费走弱加上PCE偏热，是最坏的组合。
美国参议院报告：伊朗靠 USDT 绕开制裁，84%的受制裁钱包用它
美国参议院常设调查小组委员会的民主党人9月28日发布一份28页的报告，题为《被拴在恐怖主义上：加密货币与伊朗的影子银行网络》。报告分析了846个与伊朗相关的受制裁加密钱包，84%只用或几乎只用泰达币的 USDT；757个与恐怖融资相关的钱包里，这个比例是87%。报告称伊朗央行持有约5.07亿美元 USDT，石油走私网络在2021—2025年间转移了6.03亿美元，伊朗2025年的加密交易总额约20亿美元。报告批评泰达冻结可疑钱包动作慢，2024年以前没有持续冻结反恐机构点名的地址，并把材料移交给财政部和司法部（Crypto Briefing、Engadget）。泰达回应说一直与美国执法部门合作，今年已协助冻结约5.5亿美元与伊朗相关的 USDT。
为什么是 USDT：它流动性最好，在波场等低手续费的链上转账便宜，在场外市场随处可换成本币，对被切断美元结算的国家来说，几乎就是一种“影子美元”。但它和现金不同，发行方可以冻结任何地址。这份报告落在一个敏感的时间点：美国去年通过了稳定币立法，合规成本和执法压力正在从交易所向发行方转移，而泰达的主体不在美国。
对币市：USDT 约占稳定币总量的六成（DefiLlama），是大部分交易所的主要计价和保证金货币。这份报告出自少数党，本身没有法律效力，但如果财政部据此采取行动，影响会先落在 USDT 的场外流动性和交易所的风控上，合规定位更强的 USDC 可能受益。要看的信号：USDT 与美元的锚定是否出现偏离，以及 USDC 份额的变化。
下一步看什么：财政部海外资产控制办公室（OFAC）或司法部会不会跟进；泰达的回应是否只停留在声明。
短讯
- AMD 宣布以82亿美元收购李飞飞创办的 World Labs，这家公司做理解物理世界的“世界模型”，产品 Marble 可生成三维场景，也用于训练机器人；李飞飞将出任 AMD 执行副总裁兼首席科学家，交易预计年底前完成。TechCrunch
- SpaceX 星舰第14次试飞于9月28日首次进入轨道，并释放了26颗第三代星链卫星，这是星舰第一次执行实际的载荷任务。Space.com
- 我国大洋钻探船“梦想”号在南海4100米水深处完成试钻，完钻深度4929.17米，钻获4.27米长的洋盆玄武岩岩心；中国成为继美国、日本之后第三个用钻探船取得深海洋盆硬岩样品的国家。光明网
- 美国对约10亿美元加拿大商品的进口禁令9月29日生效，涉及乳制品、酒类和摩托车，美加贸易摩擦再升一级。Spectrum News
币市一页
数据截至9月30日05:00（上海）
| 项目 | 数值 | 24小时 | 7日 |
|---|---|---|---|
| BTC | $83,515 | −0.1% | −3.0% |
| ETH | $2,688 | +0.1% | −2.2% |
| 加密总市值 | $2.96万亿 | +0.1% | — |
| BTC 市值占比 | 56.7%（CoinGecko 口径） | — | — |
| 恐惧贪婪指数 | 73 · 贪婪 | 前一日74 | 一周前78 |
| 资金与宏观 | 数值 |
|---|---|
| 美国现货 BTC ETF（9月28日） | 净流入3107万美元，连续第8天；9月29日数据未取到 |
| 美国现货 ETH ETF（9月28日） | 净流入1709万美元；9月29日数据未取到 |
| 稳定币总市值 | 约3063亿美元（7日+10.7亿，+0.35%） |
| 美元指数 / 美债10年 | 约101.4 / 约5.28%（9月29日） |
| 纳斯达克（9月29日） | −0.09% |
| BTC 资金费率 | 周一转负后，周二回到正值 |
来源：CoinGecko（价格、总市值、占比）、alternative.me、Farside（ETF）、ChainCatcher（9月28日 ETF 分项）、DefiLlama、Trading Economics（美元指数、美债）、Investrade（美股收盘）、CoinDesk（资金费率）
市场在交易什么
周二是“等数据”的一天。油价因美伊间接谈判回落，但10年期美债收益率没有跟着下来，30年期升到20多年来最高，美股几乎原地不动。BTC 白天一度回到8.45万美元，晚间又回落到8.35万附近，24小时基本持平。
更值得看的是资金费率和持仓：周一资金费率转负、期货未平仓量降到3月以来最低，周二资金费率重新转正，看涨期权又开始有溢价，85000、90000和95000美元行权价的看涨期权最受欢迎（CoinDesk）。杠杆清掉之后，多头在小心地回来。链上数据公司 Glassnode 指出，8.4万到8.5万美元是长期持有者成本最密集的区间；Bitfinex 分析师的基准判断是季末前在8.4万到8.77万之间震荡（The Block）。
放到月度看：BTC 9月涨了约7%，8月涨了25%。按 CoinDesk 的统计，2013年以来每个上涨的8月之后，9月都是下跌，今年若守住，将打破这个规律（CoinDesk）。月度规律只是统计现象，不是因果，但它说明这轮上涨是顶着美债收益率走高走出来的。今晚 PCE 如果偏热，这个“顶着”就要接受检验。
币圈要闻
- Aave 大涨，DeFi 板块领涨：Aave 创始人 Stani Kulechov 暗示即将到来的“Aavenomics 3.0”可能包括代币销毁，AAVE 24小时涨13%，CRV 涨22%，DeFi 精选指数当天涨5%（CoinDesk）。周一跌得最狠的也是 DeFi，这个板块对叙事和杠杆都更敏感，涨跌幅常是大盘的几倍。
- Strategy 又买了1665枚 BTC：9月21日至27日花了约1.43亿美元，总持仓增至847,666枚，仍是持币最多的上市公司（Invezz）。
本周日程
- 9月30日（周三）9:30：中国9月官方PMI
- 9月30日（周三）20:30：美国8月PCE物价指数
- 10月1日（周四）—7日：国庆假期，A股休市，10月8日开市
- 10月1日（周四）22:00：美国9月ISM制造业PMI
- 10月2日（周五）20:30：美国9月非农就业报告
- 10月2日（周五）：DoubleZero（2Z）解锁约16.6亿枚，约占流通量的47.7%
- 再往后：10月28日美联储议息；11月3日美国中期选举
系列 · 摄影 · 第1讲
曝光：相机在猜，你来纠正
冬天在雪地里给朋友拍照，回家一看：雪是灰的，脸是暗的，整张照片像蒙了一层雾。换个场景，晚上在小剧场拍台上的歌手，背景一片漆黑，歌手的脸却白得看不清五官。
相机没坏，它是在按一套固定的规则猜。这一讲讲清楚三件事：进到相机里的光由什么决定，相机为什么会猜错，以及你怎么纠正它。学会了，手机和相机都用得上。
一、曝光就是“进来多少光”
曝光，指的是这张照片收到了多少光。决定它的有三样东西，各自还有一个副作用，拍照时的取舍，大多是在这三个副作用之间取舍。
| 控制什么 | 调大光量的方式 | 副作用 | |
|---|---|---|---|
| 光圈 | 镜头开口有多大 | 数字调小（f/8 → f/4） | 景深变浅，背景更虚（第3讲细讲） |
| 快门 | 开口开多久 | 时间调长（1/500秒 → 1/60秒） | 手抖和被摄体运动会拍糊 |
| ISO | 对收到的光放大多少 | 数字调大（100 → 800） | 噪点增多，暗部发脏 |
光圈的数字是焦距除以开口直径，所以数字越小，开口越大。这是初学者最容易绕晕的一点，记住“f后面的数字越小，光越多”就行。
摄影里衡量光量的单位叫“档”：光量翻一倍，就是加一档；减一半，就是减一档。三样东西各有自己的档：
- 快门：1/1000、1/500、1/250、1/125、1/60、1/30秒，每一格光量翻倍。
- 光圈：f/1.4、f/2、f/2.8、f/4、f/5.6、f/8、f/11、f/16，每一格光量减半。这串数字看着怪，是因为开口面积要减半，直径只缩到原来的约0.7倍（1除以根号2），数字就按1.4倍往上走。
- ISO：100、200、400、800、1600，每一格放大一倍。
有了“档”，就能理解最重要的一条规律：同样的曝光，可以有很多种组合。f/8、1/125秒、ISO 100，和f/5.6、1/250秒、ISO 100，进来的光一样多：光圈开大一档，快门缩短一档，抵消了。再往下，f/4、1/500秒也一样。它们亮度相同，照片却不一样：f/4 那张背景更虚，1/500秒能把奔跑的孩子凝住；f/8、1/125秒那张前后都更清楚，但孩子可能拖出残影。
所以“曝光对不对”只是第一个问题；第二个问题是“用哪一组参数达到这个曝光”，那是在做创作选择。
两条经验法则，不看测光表也能估个大概：
晴天16法则：晴天顺光时，光圈用f/16，快门设成ISO的倒数。ISO 100 就用1/100秒（相机上选最接近的1/125秒）。按档换算，也可以用f/8、1/500秒。薄云减一到两档，阴天再减一档。这条法则的用处在于给你一个锚：你知道正常的晴天大约是什么参数，看到相机给出离谱的数值，就会起疑心。
安全快门：手持拍摄时，快门不要慢于“1除以等效焦距”。用等效50毫米的镜头，快门不要慢于1/50秒；用等效200毫米的长焦，就要1/200秒。机身或镜头有防抖可以再放慢两三档，但防抖只管你的手抖，管不了被摄体在动：拍孩子、宠物和运动，快门至少1/250秒。
二、相机为什么会“看错”
相机里的测光表测的是被摄体反射回来的光，它不知道自己看到的是什么。白雪反光多，黑猫反光少，它分不清是“东西本身就白”还是“光线很强”。
于是厂家给测光表定了一条规则：把看到的画面平均成“中灰”。这个中灰大约相当于反射率12%到18%的灰色（不同厂家的校准略有差别，差距约半档）。大多数日常场景，亮的、暗的、中间的混在一起，平均下来正好接近中灰，所以相机大部分时候都拍得对。
麻烦出在画面整体偏白或偏黑的时候：
- 雪地、沙滩、白墙：画面大片发白，相机以为光太强，就减少曝光，白雪被压成灰色，人也跟着变暗。
- 黑背景的舞台、夜景里的霓虹：画面大片是黑的，相机以为光太弱，就拼命加曝光，唯一亮着的人脸或灯牌被拍成一片死白。
- 逆光人像：背后是明亮的天空，相机照顾天空，人的脸就成了剪影。
测光模式决定相机“看哪里”：评价测光（尼康叫矩阵测光）把整个画面分区综合判断，是默认选项；中央重点测光更看重画面中间；点测光只看中心很小一块，大约占画面的百分之几。手机也一样，你点屏幕哪里，它就优先以哪里为准测光。
知道相机怎么犯错，就知道怎么纠正。纠正的工具叫曝光补偿：告诉相机“在你算出的结果上，再加或减几档”。下面是常用的起点，拍完看结果再微调：
| 场景 | 相机会怎么错 | 补偿起点 |
|---|---|---|
| 雪地、沙滩 | 拍灰、拍暗 | +1 到 +2 |
| 白墙、白衣服占大半 | 偏暗 | +0.7 到 +1 |
| 逆光拍人（想要看清脸） | 脸黑 | +1 到 +2，或点人脸测光 |
| 黑背景舞台、夜景灯牌 | 主体过亮 | −1 到 −2 |
| 黑色物体占大半 | 拍成灰黑 | −0.7 到 −1 |
| 日落、晚霞 | 天空颜色变淡 | −0.3 到 −1 |
规律很好记：画面白，就加；画面黑，就减。这和直觉相反，因为你是在纠正相机的反应，而不是描述场景本身。
三、看直方图，不要只看屏幕
屏幕会骗人。白天在户外，手机屏幕自动调到最亮，照片看着正好，回家一看偏暗；晚上屏幕调暗，照片看着很亮，其实已经过曝。
更可靠的是直方图：横轴从左到右是从最暗到最亮，纵轴是每个亮度上有多少像素。读它只要看两头：
- 右边的山峰撞到了墙上：有一片地方已经纯白，里面什么细节都没有了，后期也救不回来。
- 左边撞墙：有一片纯黑。暗部可以后期提亮，但会带出噪点。
数码照片对高光的容忍度比暗部低：暗部提亮一两档，还有东西可提；高光一旦溢出，就是空白。所以拿不准的时候，先保住画面里最重要的亮部，比如天空的云、人脸的高光。很多相机可以打开“高光警告”，回放时溢出的区域会闪烁；拍视频用的“斑马纹”是同一个意思。
多数手机的原生相机不显示直方图。安卓手机的“专业模式”通常有；iPhone 要用第三方相机应用，或者拍完在相册里用编辑功能观察高光。
四、动手：相机和手机分别怎么做
用相机：
- 先用光圈优先（A 或 Av 挡）：你定光圈，相机算快门。拍运动时换快门优先（S 或 Tv 挡）。不要急着上全手动 M 挡；M 挡加上自动 ISO 也是好组合，你定光圈和快门，相机用 ISO 补齐曝光。
- 找到曝光补偿：多数相机是一个标着“±”的按钮，或机顶的转盘，每格1/3档。拍完看直方图，不对就补。
- 打开自动 ISO 时，设一个上限（比如 ISO 6400）和最慢快门（比如1/125秒），免得相机为了保住低 ISO 把快门放到手持拿不住的速度。
- 测光锁定：先把中心对准一块接近中灰的地方（草地、灰色水泥地），半按快门或按 AE-L 键锁住曝光，再移回去构图。手边没有中灰，就测自己的手掌：手掌大约比中灰亮一档，测完再加一档。
用手机（截至 iOS 27 和主流安卓系统，不同版本入口位置略有不同）：
- 点一下屏幕上你最在意的地方，手机会在那里对焦并测光。
- iPhone：对焦框旁边会出现一个小太阳，手指在屏幕上往上拖变亮，往下拖变暗，这就是曝光补偿。
- 长按对焦点，直到出现“自动曝光/自动对焦锁定”（AE/AF 锁定），再移动手机重新构图，曝光不会跟着变；锁定后仍然可以拖小太阳微调。
- iPhone 相机界面的控件里还有一个“曝光”调节（±2档），调了之后在这次拍摄过程中一直生效，拍一组同样光线的照片时用它更省事。
- 安卓：打开“专业模式”，可以直接设快门、ISO 和 EV（曝光补偿）。
手机会在背后做很多事：多帧合成、自动 HDR、夜景模式。它们能救回不少高光和暗部，但仍然以你点的那个位置为准来算亮度。先把测光点和曝光补偿用对，计算摄影才会在你想要的方向上帮忙。这部分留到第15讲。
本周拍摄练习
用手机或相机都可以，每一张都记下参数（手机在相册的信息里能看到）。
- 白与黑：找一张白纸和一件黑衣服，分别铺满画面。先自动拍一张，再给白纸 +1、给黑衣服 −1 各拍一张。比较四张照片里白纸和黑衣服的颜色。
- 逆光三张：让一个人背对窗户或夕阳站着，拍三张：直接拍；点人脸再拍；点人脸后把曝光再加一档。看看哪一张脸看得清，窗外又损失了多少。
- 晴天16：晴天出门，用相机的 M 挡或安卓专业模式，按 f/16（手机光圈固定，就只按“快门=1/ISO”换算）不看测光拍一张，再和自动曝光那张比。差多少档，写下来。
做完这三件事，你以后看到一张拍得不对的照片，会先问：相机刚才在看什么？
延伸：Cambridge in Colour《Camera Exposure》（英文，图示清楚）；ScanTips《How Camera Light Meters Work》（英文，讲测光表为什么把一切拍成中灰） 本讲关键词：档、等效曝光、反射式测光、中灰、曝光补偿、直方图
深度长文
为什么回报不是线性的
Paul Graham《Superlinear Returns》 paulgraham.com，2023年10月；英文，正文约4200词
保罗·格雷厄姆是创业孵化器 Y Combinator 的联合创始人，常年在自己的网站上写随笔。这篇写于2023年10月，处理一个他说自己小时候没弄懂的问题：付出和回报为什么不成比例。
学校和教练默认回报是线性的，多努力一分，多得一分。格雷厄姆说真实世界不是这样：你的产品只有对手一半好，你拿不到一半的客户，你一个客户都拿不到，然后倒闭。他把这种“超线性回报”归结为两个来源。一是指数增长，判别式很好记：你做得多好，取决于你已经做得多好。二是门槛：比赛赢一分和赢五十分，结果都是赢一场。两者常常同时出现，学习就是例子，知识会复利。
读的时候留意中段的转折。他列出回报最陡的领域：体育、政治、艺术、音乐、表演、导演、写作、数学、科学、创业和投资。剔除体育、政治和名气的效应之后，剩下的恰好都是要“独立思考”才能成功的领域：你的想法不但要对，还要新。投资这一条他说得很直白：只有在多数投资者不相信一家公司会好的时候，相信它才有用；大家都这么想，价格里早就有了。对正在学交易的你，这是理解超额收益从哪来的一个好角度，也和今天的招股书新闻对得上：一家公司人人看好时，赚钱的空间在哪？
也要打点折扣。这是站在曲线陡峭一端的人写的：回报曲线越陡，结果差异越大，多数人会落在平的那一段，他自己也承认这意味着不平等。“多试几次”“跟着好奇心走”，对年轻、输得起的人更适用。
Whenever how well you do depends on how well you've done, you'll get exponential growth.
（只要你做得多好取决于你已经做得多好，就会出现指数增长。）
When in doubt, follow your curiosity. It never lies, and it knows more than you do about what's worth paying attention to.
（拿不准的时候，跟着好奇心走。它从不撒谎，而且比你更清楚什么值得留意。）
阅读范围：全文，文末注释可略；英文约4200词，约20分钟。无需登录，不付费。